站在2024年四季度回看全年，可以發現2024年是固收市場較為割裂的一年。
通常被認為是無風險資產的利率債，成為市場交易的熱門標的；
信用債在信用風險大幅降低之后，波動程度反而讓很多投資人頗為頭疼；
另類資產則走出了自己的獨有的風格。
利率債
“無風險資產”也有風險
利率債通常會被認為是無風險資產，因為一般來說利率債不太存在違約的信用風險，所以短期利率債的無風險收益率會成為各類資產定價的錨。
但是2024年，利率債卻成為市場交易的熱門標的。
1-3月債券收益率出現了較為快速的下行。一方面因為權益市場低迷，市場出現了所謂的“資產荒”行情，似乎除了固收之外，找不到太多可以配置的資產了，于是市場資金大量涌入債券市場，使得債券收益率快速下行；另一方面是因為銀行在信貸規模上逐漸縮量，資產端上只能通過買利率債來代替信貸投放，以城農商為代表的銀行大幅買入利率債，導致利率債點位快速下行。
收益率在短時間內的快速下行讓投資者意識到，原來利率債的進攻性也很強。之后的半年里，雖然央行通過向市場喊話、融券做空債券和對違規交易國債主體進行處罰等手段，來延緩債券市場收益率的下行，但是到9月中旬，利率債的收益率還是達到了歷史低點，10年國債收益率最低達到2.0%附近，30年期國債收益率最低達到2.1%附近。長久期利率債成為市場交易的熱門標的，部分投資者甚至通過利率債的交易獲得了不輸投資權益市場的回報。
但是利率債也同樣遵循著資本市場鐵的法則——“收益越高，風險越大”。9月下旬，超預期經濟刺激政策出臺，權益市場超預期反彈讓投資者普遍產生了對于債券市場的恐慌，債券收益率短時間內跳升，長久期利率債出現了較大波動。直到11月中旬，因為財政政策尚未完全落地，權益資產的整體走勢也尚不明確，利率債也仍一直處于震蕩調整階段。
展望未來，短久期利率債更多會和流動性掛鉤，目前流動性不存在大幅收緊的可能性，當下也不存在貨幣政策轉向的大環境，所以在流動性較為寬松的前提下，短端利率可能會在波動中小幅下行；而長端利率則可能會持續震蕩，目前市場對于財政政策的落地存在期待，而經濟基本面的好轉卻仍需一定時間，長端收益率在多空因素交織下，可能仍將會在一段時間內持續波動。
對于穩健型投資者，低風險和低波動才是固收產品的基本定位，因此期望通過拉長利率債久期來獲得類似于權益資產的收益率并不合適，其需要承擔的波動風險明顯高于普通的債券資產，超長期利率債可能并不是傳統固收投資者最好的選擇。
信用債
信用風險降低卻迎來了震蕩調整
2024年，隨著城投化債進程的進一步推進，監管多次表現出了對于城投化債的決心和力度，目前城投信用風險已經幾乎趨近于零；而國企產業債發行人由于信貸環境的寬松，融資端的壓力大幅減輕；隨著近兩年地產債的加速出清，有問題的民企產業債也基本退出了信用債舞臺，僅存的民企產業債主體信用資質目前來看也都還可以。所以今年以來，信用債整體的信用風險都得到了緩釋。
伴隨著信用風險的降低和基準利率的快速下行，2024年1-8月，信用債收益率也處于一路下行的狀態。在“資產荒”背景下，資金對于信用債大舉買入，越來越多的機構不再謹小慎微，拉久期、信用下沉等策略越發成為債券型產品的主流操作。于是，信用債的評級利差、期限利差、城投債的區域利差，都被逐漸被大幅抹平，直到8月，信用債利差被壓縮到歷史最低點。
8月之后，信用債和利率債市場出現顯著背離，流動性因素成為影響信用債收益率的重要因素。8月中旬，利率債經過短期調整之后，已經恢復下行趨勢，而信用債在失去利差保護之后，收益率快速反彈，9月雖然稍有企穩苗頭，但是在月底超預期政策出臺之后，信用債收益率轉為大幅上升，并一直震蕩調整至今，近3月都未能企穩。
我們認為，信用債不會再次回到年中歷史低利差的水平，當下風險資產的復蘇，那種由于極致“資產荒”行情推動投資者不得不買入低評級信用債的現象可能不會再次出現，市場短期內可能會延續震蕩行情。長期來看，信用債收益率的下行更依賴于基準利率的下行，在利差難以壓縮的前提下，如果未來基準利率進一步下行，信用債收益率仍有可能隨之進一步下行。
債券和權益資產的不同在于，債券每日都能產生可以計量的票息收益，如果投資者將信用債久期控制在一定水平以內，信用債每日產生的票息仍可以覆蓋短端資產自身的波動，信用債仍不失為一種值得配置的資產。
另類資產兼具股性和債性卻走出了和股債都不同的獨立行情
公募REITs一直被認為是兼具股性和債性的另類資產，因為其每年都可以產生分紅，但是資產價格上下波動也比較大。然而2024年，公募REITs資產走出了和股債都不同的獨立行情。
2024年1月12日，中證REITs指數跌破700點位，達到698.60點，成為中國公募REITs成立以來市場的至暗時刻。公募REITs市場一路下跌，一方面是因為原始權益人高份額持有資產和市場新產品發行緩慢導致了市場流動性較低，另一方面是因為部分基金底層資產經營不善，估值出現顯著偏離。
然而在春節前一天的2月8日，證監會發布“4號指引”，規定公募REITs的原始權益人及投資者雙方均可將REITs確認為權益屬性產品進行會計計量，持有人可以選擇將公募REITs日常波動的估值損益計入其他綜合收益的金融資產科目，而不是計入投資收益科目，投資收益的變動將會影響投資人每年的利潤表，而其他綜合收益的變動并不影響利潤表，只有持有人出售公募REITs基金的時點才會將持有期所有的收益或虧損一次性計入報表中。
這種會計處理變動，消弭了個別公募REITs基金二級市場短期波動對持有人利潤表的影響，緩解了投資人因流動性和止損壓力帶來的被動減持行為，為社保資金、養老金、企業年金等長期資金和其他配置型投資者進入市場掃清了顧慮。在2月19日，春節后的第一天，全市場已上市的30只公募REITs凈值全部上漲，兩周后，中證REITs指數收復800大關，并在3月5日達到階段性高點829.15點。
之后公募REITs市場一直保持在溫和運行中，不論上半年利率如何快速下行，也不論9月權益資產如何復蘇，都沒有給公募REITs市場帶來沖擊，公募REITs資產走出了和股債資產都不同的獨立行情。
今年以來，我們觀察到公募REITs資產也出現了一定的變化，最為顯著的就是發行端的快速放量，自從7月發改委發布1014號文之后，公募REITs新發節奏顯著加快，1-10月已經累計成立21只公募REITs基金，對市場起到了較好的補充作用，也有不少基金取得了新發上漲的較好成績。我們建議，在市場加速擴容階段，一級打新策略仍需要牢牢錨定認購比，關注較受市場關注的底層資產類型進行參與。
我們認為，既然公募REITs本質上是一種長周期資產，那么也應該鼓勵機構投資人長期持有，選擇經營穩定性較強、具備一定韌性、現金流有保證、具有抗周期特征的標的進行長期配置，可以作為對傳統固收資產的一種補充。
風險提示：
投資有風險?；鸬倪^往業績并不預示其未來表現?；鸸芾砣斯芾淼钠渌鸬臉I績并不構成基金業績表現的保證。相關數據僅供參考，不構成投資建議。投資人請詳閱基金合同等法律文件，了解產品風險收益特征，根據自身資產狀況、風險承受能力審慎決策，獨立承擔投資風險。
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